Вчера Кристин Лагард использовала открытие ежегодного форума ЕЦБ в Синтре, чтобы изложить философскую программу нового этапа монетарной политики. Главный тезис её речи звучит так: монетарная политика вернулась к основам. После пятнадцати лет чрезвычайных мер, нестандартных инструментов и сложных форм сигналов рынку ЕЦБ снова может управлять инфляцией привычным способом, через ставку, действуя размеренно и принимая решения от заседания к заседанию.

Лагард объяснила, почему этот возврат к основам стал возможен. Мир изменился, и шоки теперь чаще приходят со стороны предложения, а не спроса. Поскольку такие шоки толкают цены вверх, ставки ушли от нулевой границы, у которой ЕЦБ был зажат во время долгового кризиса и пандемии. Не менее важно и то, что Европа выстроила институциональную устойчивость. Инструменты против фрагментации, банковский надзор, общие фискальные механизмы вроде Next Generation EU сделали экономику менее уязвимой к потрясениям. Это позволяет ЕЦБ повышать ставки для борьбы с инфляцией, не опасаясь, что само ужесточение станет источником финансового стресса.

Однако возврат к основам не означает возврата в прошлое, и здесь Лагард сделала важную оговорку. Сегодняшние геополитические шоки обладают двумя коварными свойствами. Во-первых, их последствия зависят от стратегических реакций, которые не следуют историческим закономерностям. Лагард привела яркий пример с американскими тарифами прошлого года. Модели предсказывали ослабление евро, но на практике евро резко укрепился к доллару, поскольку инвесторы переоценили позицию США в мировой финансовой системе. Во-вторых, такие шоки способны резко обостряться и так же быстро сходить на нет. Война на Ближнем Востоке стала идеальной иллюстрацией. В марте нефть взлетала почти до 120 долларов, а после промежуточного мирного соглашения откатилась к примерно 73 долларам, хотя устойчивость этого соглашения далеко не гарантирована.

Из этого вытекает ключевая концепция её речи, промежуточная зона. ЕЦБ всё чаще оказывается между шоками, которые можно проигнорировать, и теми, на которые нужно реагировать жёстко. Именно поэтому, по словам Лагард, регулятор сделал ставку на два новых инструмента. Первый это опора на конкретные и оперативные индикаторы вместо чрезмерного доверия к инфляционным ожиданиям. Лагард отдельно подчеркнула, что ошибки прогнозов после начала ближневосточной войны были очень малы, в отличие от провала 2022 года. Второй инструмент – это сценарный анализ. На июньском заседании ЕЦБ рассматривал в том числе мягкий сценарий с более низкими ценами на энергию, добавленный специально, чтобы учесть возможность быстрого разворота геополитических шоков.

Особенно показательно, как Лагард прямо опровергла расхожую трактовку июньского повышения ставки. Многие назвали его страховым повышением, и это, по её словам, неточное описание. Регулятор столкнулся с перспективой роста и общей, и базовой инфляции, а прогноз показывал возврат к цели в 2 процента лишь в последнем квартале 2027 года, да и то при условии корректировки политики. Анализ показал, что сохранение ставки неизменной оставило бы инфляцию выше 2 процентов и в 2027, и в 2028 году. Иными словами, повышение было обоснованным при каждом из рассмотренных сценариев и являлось, по выражению Лагард, устойчивым решением по своей конструкции.

Лагард также провела принципиальное различие между двумя видами сигналов рынку. ЕЦБ отказался от «forward guidance», то есть прямых обещаний относительно будущей траектории ставок, но сохранил «framework guidance», то есть ясность в отношении своей реакции на данные. Решения регулятора определяются тремя критериями. Это прогноз инфляции, динамика базовой инфляции и сила трансмиссии монетарной политики. Поскольку рынки хорошо понимают эту функцию реакции, они корректируют финансовые условия самостоятельно, не дожидаясь действий ЕЦБ. Лагард привела наглядный пример. Когда очередной энергетический начал влиять на инфляцию, рыночные ставки ужесточились ещё в марте, задолго до июньского решения, что дало регулятору время спокойно оценить ситуацию.

Для евро и рынков речь Лагард несёт двойственный сигнал. С одной стороны, она подтверждает, что ЕЦБ сохраняет ястребиную бдительность и готов реагировать на инфляцию ставкой, а июньское повышение преподносится как взвешенное, а не паническое. Это поддерживает евро. С другой стороны, акцент на сценарном анализе и упоминание мягкого сценария с дешёвой энергией показывают, что регулятор оставляет себе пространство для манёвра, если обвал нефти быстро собьёт инфляцию.

Что касается текущей технической картины EUR/USD, то сейчас покупателям нужно думать над тем, как забирать уровень 1.1410. Только это позволит нацелиться на тест 1.1440. Уже оттуда можно забраться на 1.1460, но сделать это без поддержки со стороны крупных игроков будет довольно проблематично. В случае снижения торгового инструмента лишь в районе 1.1380 я ожидаю каких-либо серьезных действий со стороны крупных покупателей. Если там никого не будет, было бы неплохо дождаться обновления минимума 1.1340 либо открывать длинные позиции от 1.1320.